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Vive la France, es lebe Europa und seine Aktien

Das politische Risiko scheint vorerst gebannt und die Bewertungen vernünftig. Damit ist der Blick frei auf die Gewinnwende europäischer Firmen, deren Aktien wir hochgestuft haben.

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Editorial

Vive la France, es lebe Europa und seine Aktien

Zeit, Europa wiederzuentdecken

Mit dem Ergebnis der französischen Wahlen wurde das unseres Erachtens größte politische Einzelrisiko Europas im laufenden Jahr abgewendet. Zudem scheinen die populistischen Strömungen vorerst ihren Höhepunkt überschritten zu haben. Wir haben dies als Anlass genommen, Europas Aktien auf Übergewichten hochzustufen, da die politischen Unwägbarkeiten vor allem ausländische Investoren davon abgehalten haben dürften, ihre Gelder verstärkt nach Europa umzuschichten. Dabei sind die Stärken Europas dieses Jahr nicht mehr zu übersehen: Neben dem stabilen makroökonomischen Umfeld überzeugt vor allem die Gewinndynamik europäischer Firmen. Dieses Jahr sollte den Wendepunkt in Europa markieren – das Gewinnwachstum ist nach sechs schwachen Jahren zurückgekehrt – wir rechnen mit einem zweistelligen Ergebnisplus im Jahresvergleich. Die bisherige Berichtssaison unterstützt unser positives fundamentales Bild. Die Bewertung ist dabei, vor allem im Vergleich zu den USA, vernünftig. Viele Anleger sprechen zwar davon, dass sie Europa wieder attraktiver finden, aber in der Breite ist dies noch nicht in ihren Positionierungen reflektiert.

Politik – anti-europäische Stimmung verliert an Schwung

Die politische Lage hat sich unseres Erachtens in Europa etwas entspannt. Nach den Wahlen in den Niederlanden und Österreich und neben den rückläufigen Umfragewerten der AfD in Deutschland deuten nun auch die Wahlen in Frankreich darauf hin, dass 2017 einen Scheitelpunkt für die (anti-europäischen) Populisten darstellen könnte. # Mit Emmanuel Macron steht ein bekennender Europäer an der Spitze des wichtigsten politischen Partners Deutschlands. Dies könnte die Investorenphantasien sogar hinsichtlich weiterer Integrationsschritte – etwa einer besser abgestimmten und stimulierenden Fiskalpolitik – beschleunigen.

Dabei sollte man die Wahlergebnisse in Europa auch nicht schönreden, belegen sie doch das hohe Maß an politischer Unzufriedenheit und den Vertrauensverlust in die etablierten Parteien. Dies wird nicht Macrons einzige Herausforderung bleiben, da er sich auch auf keinen etablierten Parteienapparat stützen kann und es noch ungewiss ist, auf wie viele Stimmen er im Parlament zählen kann. Allerdings lassen Macrons bisherigen Erfolge und seine Persönlichkeit uns zumindest hoffen, dass er einige Reformen wird anstoßen können.

Neben dem Brexit, der unseres Erachtens Europas Wirtschaft zumindest nicht beflügeln dürfte, bleibt damit als größtes Einzelrisiko Italien, wo politische Unzufriedenheit und ein fragiler Bankensektor auf ein siechendes Wirtschaftswachstum stoßen. Allerdings rechnen wir mit Neuwahlen nicht vor dem vierten Quartal 2017. Und selbst bei einem ungünstigen Ausgang wäre es zu einem EU-Referendum noch ein sehr langer Weg.

Europas Wirtschaft – die Richtung stimmt

Das dynamische Amerika auf der einen, das mit sich selbst beschäftigte Europa auf der anderen Seite. Dieses Bild wird gerne gezeichnet, doch allein das Jahr 2016 widerspricht dieser These: 1,8 Prozent Wachstum in Europa versus 1,6 Prozent in den Staaten. Und im ersten Quartal dieses Jahres hat Europas Wirtschaftswachstum positiv und das der Staaten erneut negativ überrascht. Natürlich wurden die Worte Überhitzung und Wirtschaft in Bezug auf Europa in den vergangenen Jahren nur selten in einem Satz gebraucht. Es hat immerhin bis zum dritten Quartal 2015 gebraucht, bevor die EU (auf Basis von 19 Mitgliedern) ein höheres Bruttoinlandsprodukt als im ersten Quartal 2008 erzielen konnte. Doch jetzt stimmt die Richtung wieder: Der Konsens erwartet 1,8 (1,7) Prozent reales Wachstum für 2017 (2018), womit die Wirtschaft unseres Erachtens bereits deutlich über Potenzial (von rund 1 bis 1,2 Prozent) wächst.

Was uns insbesondere positiv stimmt, sind folgende fünf Trends:

  • Konsumentenvertrauen, Einkaufsmanagerumfragen und der Ifo notieren überwiegend auf Langzeithochs.

Die Stimmung, die wirtschaftliche, stimmt in Europa

Ifo Geschäftserwartungen, Ifo Geschäftsklima und Eurozone Stimmungsindikator sind auf hohem Niveau

Quelle: Thomson Reuters Datastream; Stand: 28.04.2017

* Umfrage Europäische Kommission; Unternehmen und Verbraucher

  • Auftragseingänge, Industrieproduktion, Kreditvergabe und Löhne ziehen ebenfalls weiter an.

  • Die Arbeitslosenquote ist seit Mitte 2013 rückläufig. Für die Europäische Union ist sie kurz davor, erstmals seit 2008 wieder unter 8 Prozent zu fallen; in der Eurozone liegt sie immerhin seit vergangenem Sommer wieder unter 10 Prozent (Spitze 12 Prozent) und damit auf dem Niveau von 2009.

  • Europas stark exportorientierte Wirtschaft profitiert weiter von der Stabilisierung einiger und der Dynamisierung anderer Schwellenländer. Für das globale Wirtschaftswachstum erwarten wir 3,5 (3,7) Prozent für 2017 (2018) nach 3,1 Prozent 2016.

  • Trumps protektionistische Tendenzen behalten wir weiter im Auge. Doch sein (angekündigter) Rückzug vom lange angekündigten Ausstieg aus der NAFTA wie auch andere Strategiewechsel geben Grund zur Hoffnung, dass es bei vereinzelten Sanktionen bleiben wird.

Auch scheint Europa das Schreckgespenst Deflation hinter sich gelassen zu haben. Im April verzeichnete die Eurozone eine Inflation von 1,9 Prozent (1,2 Prozent Kerninflation). Für das Gesamtjahr erwarten wir entsprechend 1,7 (1,1) Prozent. Über graduell steigende Zinsen und die Aussicht auf eine Normalisierung der EZB-Geldpolitik dürfte sich wiederum vor allem der Finanzsektor freuen. Allerdings rechnen wir in diesem Jahr nicht mehr damit, dass die EZB sich beim negativen Einlagenzins bewegen wird. Von der Währungsseite erwarten wir weder starke Impulse noch Gegenwind. Von seinem bisherigen Tief im April 2015 hat sich der handelsgewichtete Euro bis heute lediglich um sieben Prozent verteuert. Sollten in der Eurozone größere politische Friktionen ausbleiben und die Zinsen weiter anziehen, könnte sich dieser Trend mittelfristig zwar fortsetzen, doch selbst dann wohl nur in einem Ausmaß, welches den Exporteuren keine wirklichen Probleme bereiten sollte. Wir gehen davon aus, dass sich die Schere zwischen Wahrnehmung und Wirklichkeit in Bezug auf Europa weiter schließen wird. Sorgen über politische Risiken haben lange die Diskussionen dominiert. Doch jetzt sollte sich der Fokus wieder auf die wirtschaftlichen Daten richten, die sich langsam aber beständig immer weiter verbessert haben.

Europas Aktien – das Gewinnwachstum ist zurück

Wir haben europäische Aktien nach dem Ausgang der ersten Präsidentschaftswahlrunde in Frankreich im internationalen Kontext auf Übergewichten gestuft. Der Haupttreiber sind die guten fundamentalen Daten, insbesondere die Gewinndynamik, während die Bewertung kein Hinderungsgrund ist und nunmehr auch die Politik den Börsen nicht mehr im Wege stehen sollte. Konzentrierte sich das Anlegerinteresse in der zweiten Hälfte 2016 noch sehr stark auf die USA und herrschte Unsicherheit bezüglich der Situation in Europa, hat sich die Wahrnehmung unseres Erachtens zugunsten Europas gedreht. Amerikanische Anleger und Firmen dürften mittlerweile konstatieren, dass zwischen den vermeintlich wirtschaftsfreundlichen Plänen Trumps und ihrer Umsetzung ein langer steiniger Weg liegt, der teils wohl nicht mehr in diesem Jahr gegangen werden wird. In Europa hingegen strotzen die Firmen vor Zuversicht und präsentieren Zahlen, die zu wiederholten positiven Gewinnrevisionen führen. Dies passiert vor dem Hintergrund eines stabilisierten politischen Umfelds und anziehender makroökonomischer Indikatoren. Zudem hängen Europas Firmen stärker am globalen Wachstum, insbesondere an jenem der Schwellenländer, weshalb sie entsprechend stärker von der Wachstumsbeschleunigung profitieren. Dies zeigt sich bereits in der laufenden Berichtssaison. Im einzelnen überzeugen uns derzeit vor allem die Faktoren Gewinnwachstum, Verschiebungen großer Vermögenspositionen und Bewertung.

Gewinndynamik: Die Berichtssaison für das erste Quartal läuft für europäische Werte sehr gut an. Morgan Stanley hat bis zum 2. Mai die Quartalsberichte von 113 Firmen des Stoxx 600 Index ausgewertet. Demnach haben 43 Prozent die Konsensschätzungen um mehr als 5 Prozent geschlagen, nur 20 Prozent haben sie um mehr als 5 Prozent verfehlt. Das wäre immerhin nach diesem Maßstab das beste Quartal innerhalb von zehn Jahren. Im Vergleich zum Vorjahr ergibt sich ein Ergebnisplus von rund 19 Prozent.

Dieser gute Start spiegelt sich auch in der Entwicklung der Konsensschätzungen für die 2017er Gewinne pro Aktie (EPS) seit Beginn des Jahres. Tendieren Analysten sonst dazu, ihre Schätzungen zu Jahresanfang nach unten revidieren zu müssen (was sie für die USA auch wieder tun mussten), ist dies in Europa dieses Jahr nicht der Fall: Der Konsens liegt fast ein Prozent über dem Wert vom Jahresanfang. Die Dax-Gewinnschätzungen wurden sogar schon um vier Prozent nach oben revidiert.

Starkes Jahr: Entwicklung der 2017er EPS-Schätzungen

Während die Schätzungen für den S&P nach unten revidiert wurden,  wurden die für den Stoxx 600 nach oben revidiert.

Quelle: Bloomberg Finance L.P.; Stand: 26.04.2017

Wir erwarten in Europa (Stoxx 600 Index) ein Gewinnwachstum von 10,9 Prozent - zuletzt war es 2010 zweistellig - für die kommenden zwölf Monate (der Konsens liegt sogar um rund 4 Prozent drüber). Dieses Wachstum wird erstmals seit Jahren von allen neun Sektoren getragen, während die Gewinnenttäuschungen des Stoxx 600 Index der vergangenen beiden Jahre von einigen wenigen Sektoren verursacht wurden.

Breiter Aufschwung: EPS-Wachstum der Stoxx-600-Sektoren

Für 2017 und 2018 erwartet der Konsens ein von allen Sektoren getragenes positives Wachstum.

Quellen: Bloomberg Finance L.P., Deutsche Bank AG; Stand: 28.04.2017

* Konsensschätzungen

Vermögensverschiebungen: Auch wenn wir der Eignung sogenannter Flow-Daten, also Bewegungen größerer Vermögenspositionen (Institutioneller Investoren oder ETFs beispielsweise), als Frühindikator skeptisch gegenüberstehen, lassen sich hier bereits seit einigen Wochen Verschiebungen Richtung Europa erkennen. Vor allem aber mehrt sich das (anekdotische) Interesse internationaler Anleger, die lange einen Bogen um Europa machten.

Die momentane Bewertung ist, vor allem im Vergleich zur eigenen Historie, nicht das schlagende Argument für europäische Aktien, auch wenn es noch Luft nach oben gibt. Umso mehr spricht jedoch der Vergleich mit anderen Anlageklassen - Anleihen, oder aber auch US-Aktien - für europäische Aktien:

  • Wir rechnen für die kommenden 12 Monate mit einer Dividendenrendite von 3,6 Prozent für den Stoxx 600 Index. Von Staatsanleihen ganz abgesehen, können selbst Europas Hochzinsanleihen derzeit diesen Wert nicht überbieten.

  • Im Vergleich zu den USA notieren Europäische Aktien traditionell mit einem Abschlag. Bei einigen Kennzahlen sind wir jedoch wieder am unteren Rand dieser Bandbreite angelangt, etwa beim Kurs-Buch-Verhältnis.

  • Der Abstand der Gewinnmargen zwischen US- und europäischen Firmen könnte einen Höchststand erreicht haben, da der Lohndruck in den USA deutlich höher ist als in Europa.

Nicht nur Finanzinvestoren, auch strategischen Investoren entgehen die Vorzüge Europas nicht. Die Übernahmeaktivitäten nehmen wieder zu und wir rechnen vor allem bei den Nebenwerten mit einer steigenden Anzahl von Transaktionen.

Trotz unseres Erachtens weiterhin dynamischer Gewinnaussichten raten wir in diesem globalen Marktumfeld dazu, weiterhin taktisch agil zu bleiben. Gleichzeitig sollte man unserer Meinung nach aber keine Sorge haben, den Zug verpasst zu haben, nachdem Europa die USA (S&P 500 Index) jetzt schon seit Anfang des Jahres überflügelt. Schließlich lag die Region zuvor über zehn Jahre hinten. Auch sollte der Umstand, dass Europa nunmehr wieder in aller Munde ist, nicht abschrecken. Auch wenn dies nicht nach dem Geschmack eines „Contrarian Investors“ sein sollte, haben die vergangenen Quartale doch gezeigt, dass man auch mit einer Konsensstrategie richtig liegen kann.

Lange Zyklen: Kursentwicklung Europa vs. USA

In gleicher Währung hat sich Europa die letzten 10 Jahre schlechter entwickelt als die USA.

Quelle: Thomson Reuters Datastream; Stand: 28.04.2017

* mit Gesamtrenditenindex gerechnet

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Eine wachsende Unterstützung für Europa könnte man auch an der Bewegung „Pulse of Europe“ ausmachen. Nur rund ein halbes Jahr nach der Gründung in Frankfurt gehen mittlerweile in 14 europäischen Ländern in über 100 Städten rund 50.000 Menschen für Europa auf die Straßen.

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