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Ein Stück mehr Normalität

Starker Jahresauftakt machte den Markt anfällig für Korrekturen. Aufgrund des Wirtschaftsumfelds bleiben wir jedoch positiv gestimmt.

Die Märkte haben in den vergangenen zwei Tagen stark korrigiert, soweit besteht Einigkeit. Doch schon bei der Einordnung hört diese auf. Exemplarisch sei hier der Bitcoin genannt, dessen Höhenflug letztes Jahr vielen als Ausdruck der Markteuphorie und Sorglosigkeit galt. Die Kryptowährung hat rund 70 Prozent seit ihrem Hoch Mitte Dezember verloren. Das klingt dramatisch. Doch steht sie heute da, wo der der Preis von Bitcoin sich zuletzt Anfang November bewegte, also gerade mal vor drei Monaten. Das klingt weit weniger beunruhigend.

Das Muster an den meisten Aktienmärkten ist ähnlich. Der MSCI AC World Index etwa notiert heute immer noch mit einem Jahresplus. Zwar haben tatsächlich einige Indizes den größten Tagesverlust ihrer Geschichte erlitten. Doch das nur in Indexpunkten, und zwar vor allem aufgrund ihrer starken Entwicklung über die letzten Jahre. In Prozentpunkten gerechnet sind Korrekturen von 4,1 Prozent, wie sie etwa der S&P 500 am Montag verzeichnete, in der Historie alles andere als ungewöhnlich. Ungewöhnlich war vielmehr, dass der amerikanische Leitindex eine solche fünf-Prozent-Korrektur seit knapp über 400 Tagen nicht mehr verzeichnet hatte. Damit übertraf er den 1996 erreichten Rekord von 395 Tagen.

Diese Beobachtung ist nicht nur im Hinblick auf die gängige These nach einer längst überfälligen Marktkorrektur wichtig. Sondern auch, weil sie einen Erklärungsansatz für die Heftigkeit der Korrektur bietet. Der lange Aufwärtstrend, unterstützt von soliden Wirtschaftsdaten, sorgte für eine historisch niedrige Marktvolatilität. Der auf dem S&P 500 basierende Volatilitätsindex Vix hat sich jedoch in einem Tag mehr als verdoppelt, was die Anleger endgültig aus ihrer Komfortzone getrieben hat. So hoch stand der Vix seit 2011 nicht mehr. Dieser Volatilitätsschub hat großen Einfluss auf viele Anlagestrategien.

Wir gehen davon aus, dass ein Großteil der Marktbewegung der vergangenen Tage auf sich selbst verstärkende Portfolioumschichtungen und Verkäufe bestimmter Handelsstrategien zurückzuführen ist. Dazu gehören etwa die Leerverkäufer von Volatilitäts-Optionen oder Fonds mit einem Ziel-Risikograd. Ebenso dürften viele Trendfolgestrategien sich jetzt neu positionieren. Diese Umschichtungen können sich über Tage ziehen und können zu einem deutlichen Überschießen der Marktbewegungen führen. Wir sehen dies als geeignetes Umfeld, gezielt Positionen in Aktien und ausgewählten Anleihen wieder aufzubauen.

Warnschuss berechtigt

Vielleicht waren der jüngste US-Arbeitsmarktbericht, die neu aufgeflammten Inflationssorgen und die damit einhergehenden Sorgen über schneller als erwartet steigende Zinsen ja tatsächlich Mitauslöser der Korrektur. Diese Sorgen sind jedenfalls nicht ganz unberechtigt, man sollte sie aber auch nicht überbewerten. Die amerikanische Arbeitslosenquote ist nah an ihren Rekordtiefs, die Löhne ziehen seit einigen Quartalen bereits an, wenn auch in kleinen Schritten. Einige Sektoren klagen bereits seit Längerem über Arbeitskräftemangel. Auch wenn wir das Risiko sprunghafter Lohnschübe nicht unterschätzen, entspricht dies nicht unserem Grundszenario. Wir erwarten einen Anstieg der US-Kerninflation von 1,8 Prozent dieses Jahr nach 1,5 Prozent 2017. Damit sehen wir auch weiter nur drei Zinsschritte der US-Notenbank (Fed) dieses Jahr auf die Märkte zukommen.

Wir glauben jedoch, dass die negativeren Einschätzungen der US-Steuerreform seitens der Anleiheinvestoren aufgrund der nun aufflammenden Inflationssorgen zunehmen könnten. Die Gefahren der schuldenfinanzierten Steuererleichterungen zu dieser Konjunkturphase treten damit wieder deutlicher zum Vorschein.

Ausblick – die Weltwirtschaft dürfte den Markt weiter stützen

Wir bleiben bei unserer positiven Einschätzung für die meisten Aktienmärkte und rechnen nicht damit, dass die Dynamik der Anleiherenditeerhöhungen anhält.

Wir rechnen weiter nicht damit, dass die Renditen 10-jähriger US-Staatsanleihen am Ende des Jahres bei über 3, und die entsprechenden Bund-Renditen bei über einem Prozent liegen werden. Staatsanleihen konnten in den vergangenen Tagen, in denen ihre Renditen wieder zurückgingen, ihren Status als sicherer Hafen bei Anlegern verteidigen. Wir halten sie entsprechend weiter für ein gutes Absicherungsinstrument. Des Weiteren beruhigt uns die Verfasstheit der Unternehmensanleihen, wo keine Stresssymptome auszumachen sind. Die Ausfallraten befinden sich nahe Null.

Bei Aktien halten wir ebenfalls an unseren Ganzjahreszielen fest (Dax 14.100 und S&P 500 2.750) und sehen uns in unserer Meinung bestärkt, dass es 2018 ruppiger an den Märkten zugehen dürfte. Die Anleger müssen sich mit dem Phänomen Inflation erst wieder vertraut machen. Denn diese Korrektur unterscheidet sich in einem wichtigen Punkt von ihren Vorgängern der vergangenen paar Jahre: Auslöser sind nicht pessimistischere, sondern optimistischere Konjunkturaussichten. Die wirtschaftliche Überhitzungsgefahr wird damit erstmals seit langem wieder zum Thema. Aktionäre müssen sich auch an ein zweites Novum gewöhnen: Im Vergleich zu US-Staatsanleihen stellen sich Aktien nicht mehr als vermeintlich alternativlos dar: die Renditen zweijähriger US-Treasuries haben sich etwa binnen zwei Jahren von 0,5 auf über 2 Prozent erhöht und liegen damit wieder über der Dividendenrendite des S&P 500. Marktteilnehmer werden sich unserer Ansicht nach an dieses leicht höhere Zinsniveau gewöhnen. In unseren Kurszielen berücksichtigen wir das bereits und gehen davon aus, dass in den USA die Bewertungsmultiplikatoren ihr zyklisches Hoch gesehen haben und fallen werden.

Der synchrone globale Wirtschaftsaufschwung sowie die von uns erwarteten deutlichen Gewinnsteigerungen lassen uns jedoch unsere positive Aktiensicht beibehalten. Angesichts rekordhoher Stimmungsindikatoren unter den Anlegern war die Korrektur jedoch überfällig. Aktiven Vermögensverwaltern bieten solche Marktverwerfungen durchaus Gelegenheiten.

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