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Die Generosität der Zentralbanken wird weiter anhalten

Wieder sorgen die Zentralbanken für ein rentenfreundliches Umfeld. Was nicht alle Anleger gleichermaßen beruhigt.

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Editorial

Die Generosität der Zentralbanken

Nach unserem letzten CIO Day leitete der Brexit-Schock zunächst eine Flucht in Staatsanleihen ein, der neue Rendite-Tiefststände zeitigte. Ihm folgte postwendend die Erholung, die auch dem beherzten Eingreifen der Bank of England (BoE) geschuldet war. Zudem verschwanden Chinas Wachstum, Italiens Bankensektor und ein unmittelbarer US-Zinsschritt als Sorgenfaktoren vom Radar. Sommerstürmchen oder Trendwende? Die längerfristige Perspektive legt jedenfalls nah, dass auch dies erneut nur eine Verschnaufpause der Renditen1 auf ihrem bald 25-jährigem Weg nach unten war. Es gab schon deutlich stärkere Renditeanstiege, doch bisher markierte bekanntlich keine von ihnen die Zinswende. Letztere werden wir vermutlich so schnell auch nicht sehen. Die Europäische Zentralbank (EZB) wird unserer Meinung nach ihre Anleihekäufe bis September 2017 verlängern. Die Bank of Japan setzt ihre Unterstützungskäufe ebenso fort, wenn auch in neuem Gewand. Sie möchte fortan die nominale 10-Jahresrendite und die Zinsstrukturkurve kontrollieren. Letztlich befinden sich auch die BoE und die chinesische Zentralbank im weiteren Lockerungsmodus, wenngleich Inflationssorgen bei ersterer und Wechselkursziele und Überkapazitäten bei letzterer die Zinssenkungen erschweren.

Und dann ist da noch die Über-Zentralbank, die US Federal Reserve (Fed). Der Septembersitzung des FOMC folgte zwar wie erwartet keine Zinserhöhung. Doch mit sieben zu drei Stimmen fiel die Entscheidung in ungewöhnlichem Dissens. Zusammen mit den vorhergehenden widersprüchlichen Aussagen der Fed-Mitglieder zeigt dies, welche Probleme auch die US-Zentralbanker mit der Deutung dieses blutleeren Aufschwungs haben. Der Umgang mit niedrigerem Potenzialwachstum und säkularer Stagnation bleibt damit ein gemeinsames Abenteuer von Zentralbanken und Investoren. Mit dem Unterschied, dass Erstere sich nicht an der verzweifelten Suche nach Rendite beteiligen müssen.

Ausweg Schwellenländeranleihen?

Bei besagter Suche nach Rendite kam man dieses Jahr an Schwellenländeranleihen nicht vorbei. Mit zweistelligen Gesamtrenditen gehörten sie zu den stärksten Rentensegmenten dieses Jahr. Wir gehen davon aus, dass sich der positive Lauf über die nächsten Quartale fortsetzen dürfte. Dafür spricht die bisherige Erholung der Rohstoffpreise, für die wir eine weitere Stabilisierung erwarten. Dafür sprechen verbesserte Zahlungsbilanzen und Inflationszahlen vieler Schwellenländer, sowie die vielerorts in Angriff genommenen Strukturreformen und politischen Veränderungen. Zu all dem gesellt sich ein besseres Angebots-Nachfrage-Verhältnis für Schwellenländeranleihen. Vieles davon spiegelt sich auch in Währungsaufwertungen wider, was Anleihen in lokaler Währung einen Zusatzimpuls verschafft. Allerdings favorisieren wir in der Breite weiterhin Hartwährungsanleihen. Wer die Risiko-Rendite-Leiter höher steigen möchte, schaue sich im Hochzinssegment der Staatsanleihen um. Sicherlich sind hier die Risiken auch am höchsten, aber unserer Meinung nach wird dies entsprechend entlohnt. Zudem geraten deutlich weniger Staatsanleihen als Firmenanleihen, bei gleicher Bonität, in Zahlungsschwierigkeiten. Dennoch ist eine sorgfältige Auswahl unter den mehr als 40 Emittenten dieser Gattung aufgrund der Heterogenität dieser Länder unumgänglich. Im vierten Quartal könnten jedoch die US-Wahl und ein möglicher Zinsschritt der Fed für Rückschläge sorgen.

Staatsanleihen lassen Brexit-Schock hinter sich

Risikofreundlichere Märkte führten im Sommer zu einem Verkauf von Staatsanleihen. Eine Trendwende ist dies nicht.

Staatsanleihen lassen Brexit-Schock hinter sich

Quellen: Bloomberg Finance L.P., Deutsche Asset Management Investment GmbH; Stand 26.09.2016

Unternehmensanleihen bleiben unsere Favoriten

Der hohe Kupon spricht für Hochzinsanleihen, im Investment-Grade-Bereich erwarten wir eine weitere Spreadeinengung.

Unternehmensanleihen bleiben unsere Favoriten

Quellen: Bloomberg Finance L.P., Deutsche Asset Management Investment GmbH; Stand: 26.09.2016

Schwellenländer mit Rückenwind

Die Anleihen ausgesuchter Schwellenländer profitieren von besseren zyklischen und strukturellen Rahmenbedingungen.

Schwellenländer mit Rückenwind

Quellen: Bloomberg Finance L.P., Deutsche Asset Management Investment GmbH; Stand: 26.09.2016

Prognosen

Wenig Prämien übrig

In einem insgesamt rentenfreundlichen Umfeld haben sich unsere Präferenzen in einigen Segmenten etwas verlagert.

In einem insgesamt ruhigen Quartal zeigte der japanische Markt jedoch, wie nervös und zentralbankabhängig der Rentenmarkt nach wie vor ist. Als die BOJ Ende Juli doch nicht so viel und neues wie erhofft lieferte, schnellten die Renditen nach oben. Die 10-jährigen japanischen Staatsanleihen, man stelle sich das vor, rentierten am 21. September sogar wieder positiv Terrain, erstmals seit April.

Auch wenn wir innerhalb europäischer Staatsanleihen nach wie vor auf die Peripherie setzen würden, sehen wir das Potenzial für eine weitere Spreadverengung als weitgehend ausgereizt. Im Hochzinssegment ziehen wir die Schwellenländer den US-Unternehmen vor. Im Investment Grade Bereich gefallen uns jedoch immer noch Euro- und US-Unternehmensanleihen.

Fixed income

  Aktuell* Sep 2017P

USA

US-Staatsanleihen (2 Jahre)

0,74%

1,15

US-Staatsanleihen (10 Jahre)

1,56%

1,80%

US-Staatsanleihen (30 Jahre)

2,28%

2,45%

US-Kommunalanleihen

94%

93%

US-Investment-Grade-Unternehmensanleihen

131 bp

115 bp

US-Hochzinsanleihen

495 bp

510 bp

Besicherte Anleihen: Mortgage Backed Securities2

96 bp

100 bp

Europa

Deutsche Bundesanleihen (2Jahre)

-0,70%

-0,50%

Deutsche Bundesanleihen (10 Jahre)

-0,14%

0,25%

Deutsche Bundesanleihen (30 Jahre)

0,42%

0,75%

UK-Staatsanleihen (10 Jahre)

0,67%

1,30%

EUR Investment-Grade-Unternehmensanleihen3

125 bp

100 bp

EUR Hochzinsanleihen3

422 bp

420 bp

Besicherte Anleihen: Pfandbriefe

1 bp

10 bp

Italienische Staatsanleihen (10 Jahre)3

135 bp

120 bp

Spanische Staatsanleihen (10 Jahre)3

104 bp

120 bp

Asien-Pazifik

Japanische Staatsanleihen (2 Jahre)

-0,26%

-0,30%

Japanische Staatsanleihen (10 Jahre)

-0,07%

-0,10%

Asiatische Unternehmensanleihen

245 bp

250 bp

Global

Schwellenländer-Staatsanleihen

340 bp

320 bp

Schwellenländer-Unternehmensanleihen

366 bp

350 bp

Währungen

US-Dollar-Aufwertung geht die Luft aus

Die Fed rechnet in den nächsten drei Jahren mit keiner Veränderung bei Wirtschaftswachstum, Inflation oder Beschäftigung.4 Was treibt den US-Dollar dann an?

Anleger sehen immer deutlicher, dass die Bemühungen der Zentralbanken, die Geldmenge zu erhöhen, an ihre Grenzen stoßen. Wertpapierknappheit und das offensichtliche Scheitern von Quantitative Easing, Inflation und Wachstum anzuheizen, führen zu einer bemerkenswerten Synchronisierung zwischen Währungen und realen Zinsabständen. Der Euro bewegt sich also gegen den US-Dollar (USD) in ähnlicher Weise wie die deutschen Realzinsen gegenüber den amerikanischen (gleiches gilt für Yen (JPY) und USD). Diese erstaunlich stabile Korrelation besteht bereits seit einem Jahr und dürfte anhalten. Da die Bank of Japan (BOJ) am 21. September ein langfristiges Zinsziel festlegte, müsste der JPY stabiler werden, falls es nicht gelingt, die Inflation anzuheben. Die Gleichung ist einfach: Zinsen festlegen (wie BOJ und Europäische Zentralbank dies versuchen), Inflation nach oben treiben, Währung schwächen. Das Problem: Bleibt die Inflation niedrig oder fällt, wird sich die betreffende Währung kaum abschwächen. Außerdem können andere Faktoren wie Wahlen und Leistungs- und Zahlungsbilanzthemen die Wechselkurse ebenfalls beeinflussen. Vorerst stehen die großen Währungen jedoch im Zeichen der realen Zinsabstände.

EUR/USD und reale Zinsabstände synchron

Viele Faktoren wirken auf die Wechselkurse ein. Derzeit entwickeln sie sich offensichtlich parallel zu den realen Zinsabständen.

EUR/USD und reale Zinsabstände synchron

Quellen: Bloomberg Finance L.P., Deutsche Asset Management Investment GmbH, Stand: 21.09.2016

Wenig Überzeugung

Das britische Pfund dürfte weiter abwerten, die Stärke des US-Dollars etwas zurücktreten.

  Währungen Aktuell* Sep 2017P

EUR vs. USD

1,12

1,08

USD vs. JPY

100

100

EUR vs. GBP

0,861

0,865

GBP vs. USD

1,30

1,25

USD vs. CNY

6,67

6,90

ref-1

*Quelle: Bloomberg Finance L.P.; Stand: 27.09.2016

ref-2

P = Prognose. Die Prognosen entsprechen unserer Einschätzung per 22.09.2016; bp = Basispunkte

ref-3

1 10-jährige Staatsanleihen wichtiger Währungsgebiete

ref-4

2 Spread Current Coupon vs. 7-jährige US-Staatsanleihen

ref-5

3Spread bezogen auf deutsche Bundesanleihen

ref-7

4Renditedifferenz zwischen 10-jährigen US- und Bundesanleihen (jeweils bereinigt um die 10-Jahres-Verbraucherpreiserwartungen)

ref-6

Quelle: Deutsche Asset Management Investment GmbH; Stand: 07.10.2016

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