Über den Konjunkturzyklus hinaus

Wer sich nur auf die Zyklusphasen konzentriert, läuft Gefahr, sich abzeichnende strukturelle Veränderungen zu übersehen.

Im Laufe des Jahres 2018 machte sich an den Finanzmärkten immer wieder Unruhe breit. Die bislang erzielten Renditen vieler Anlageklassen lagen meist irgendwo zwischen enttäuschend und kläglich. Es begann mit den Kryptowährungen zum Jahresauftakt, gefolgt von im Februar stark ansteigender Volatilität an den Aktienmärkten. Der Oktober erwies sich für die meisten Risikoanlagen als katastrophal. Auch Ende November herrschte extreme Nervosität. Die Schwellenländer litten zwischenzeitlich unter teilweise selbst verschuldeten politischen Fehlern, zunehmenden Handelsspannungen, steigenden US-Zinsen und einem stärkeren Dollar, was die Schwellenländer-Aktien insgesamt in einen Bärenmarkt drängte.

Nicht nur bei den Investoren war es mit der Ruhe vorbei, sondern auch bei den Wählern und Bürgern. Turbulente Ereignisse bei Regierungen, Parlamenten und an den Wahlurnen standen im starken Gegensatz zu den eher zuversichtlichen, konventionellen Wirtschaftsindikatoren. Die Marktstimmung schwankte zwischen Besänftigung und Verängstigung, ausgelöst durch Handelskonflikte und häufig nach politischen Überraschungen über Twitter. Auf dem Weg ins Jahr 2019 wollen wir kurz innehalten, um diesen Widerspruch genauer zu untersuchen. Aus Marktsicht sind Frühindikatoren bewährte Instrumente, um die Wahrscheinlichkeit eines Abschwungs innerhalb eines bestimmten Prognosezeitraums einzuschätzen. Auf den Punkt gebracht fragen Marktteilnehmer: "In welcher Phase des Zyklus befinden wir uns?" Damit meinen sie zwei unterschiedliche, wenn auch miteinander verwandte Dinge. Erstens, wie hoch für die großen Volkswirtschaften, wie die USA, die Gefahr einer Rezession ist. Und zweitens, wie schlimm es bei einer Rezession für Risikoanlagen wie Aktien und riskantere Unternehmensanleihen kommen könnte.

In der Regel halten sich Risikoanlagen meist bis zur allerletzten Phase des Zyklus gut. In unserer kürzlich veröffentlichten Multi-Asset Perspektive "Kapitalmarktzyklen" argumentieren wir, dass Historie und jüngste Wirtschaftsdaten für die Langlebigkeit des aktuellen Zyklus sprechen. Im Nachhinein dürften sich Schwächeperioden wieder einmal als Kaufgelegenheiten herausstellen. Allerdings gibt es hier verschiedene Abwärtsrisiken, und seit 2016 sind diese zumeist mit der Politik verbunden. Ungefähr seit dem Brexit -Referendum und der Wahl von Donald Trump häufen sich ungewöhnliche Ereignisse, mit denen Anleger nicht gerechnet hatten. Dieser Trend setzte sich 2018 fort. Beim Brexit scheint weiter alles möglich. Im stark verschuldeten Italien gewannen im März zwei euroskeptische Parteien die Parlamentswahlen, bildeten eine neue Regierung und weigerten sich, die mit den Partnern in der Eurozone vereinbarten Grenzen der Neuverschuldung einzuhalten. Auch in Brasilien und Mexiko übernahmen Populisten die Macht.

Selbst in traditionell stabilen Ländern wie Deutschland und Schweden schwindet die Unterstützung für die traditionellen Volksparteien weiter. In Frankreich erlebte der als politischer Neuling gefeierte Präsident Emmanuel Macron anhaltende und bisweilen gewalttätige Straßenproteste. Bei den US-Halbzeitwahlen erlitten Donald Trumps Republikaner eine ungewöhnlich schwere Niederlage im Repräsentantenhaus. Eine hohe Wahlbeteiligung in den Vereinigten Staaten und in mehreren anderen Ländern lässt ein höheres Engagement der Wähler vermuten.

Angesichts der Turbulenzen an den Finanzmärkten und in der Politik erweist sich die Weltwirtschaft bisher als erstaunlich stabil. Die USA lagen leicht über, die meisten anderen Industrieländer und China leicht unter den Prognosen. Für die Welt insgesamt bleibt der Ausblick recht positiv. Allerdings wäre es ein Fehler, zum selben Schluss wie eine alte deutsche Marktweisheit zu kommen – dass "politische Börsen kurze Beine" hätten. Wahlen sind schließlich, genau wie Märkte, ein Weg, um Informationen zu sammeln. Seit 2016 senden Wähler und Bürger immer wieder die Botschaft, dass sie vom "weiter wie bisher" genug haben.

Was uns zurück zur die Finanzmärkte beherrschenden Frage bringt, in welcher Phase des Zyklus wir uns befinden. Zumindest der alte politische Zyklus, der nach der weltweiten Finanzkrise begann, ist bereits zu Ende. Ebenso wie die Politik der "Alternativlosigkeit", ein gerne von der deutschen Krisenkanzlerin verwendetes Wort. In Großbritannien ist die oppositionelle Labor Partei nur einen oder zwei Brexit-Unfälle davon entfernt, ihre vor nicht allzu langer Zeit als undenkbar geltenden radikalen Ideen zur Umverteilung von Vermögen vielleicht umsetzen zu können. Und von Donald Trump in Washington über Macron in Paris bis zur neuen populistischen Regierung in Rom setzen Außenseiter bereits eifrig Alternativen zum einstigen politischen Status quo ihrer Länder um. Einige dieser politischen Maßnahmen sind marktfreundlicher und besser durchdacht als andere. Aber unabhängig vom politischen Inhalt ist allein das Tempo, in dem sich die alte Politikgestaltung in Luft auflöste, atemberaubend. Politische Fehler haben unendlich mehr Raum gewonnen – nicht nur in der Geldpolitik, wo das immer noch ungewohnte Instrument des Quantitative Easing jetzt dem bislang völlig unerprobten Instrument des Quantitative Tightening Platz macht. Für Anleger ist die Quintessenz, dass die Unsicherheit wesentlich größer ist, als die üblichen Indikatoren der wirtschaftlichen Robustheit vermuten lassen. Es wäre eine echte Überraschung, wenn sich dies 2019 nicht stärker auf Finanzmärkte und Wirtschaftsdaten auswirken würde. Anleger wären gut beraten, ebenso viel Aufmerksamkeit auf sich abzeichnende strukturelle Veränderungen zu legen wie auf die Frage, in welcher Phase des Zyklus wir uns befinden.

US-Frühindikatoren zeichnen ein eher positives Bild

Der Frühindikator des US-Conference Board besteht aus mehreren Indikatoren und zeichnet ein recht solides Bild der US-Wirtschaft.

Quellen: Bloomberg Finance L.P., DWS Investment GmbH; Stand: 30.11.2018

Noch ein schwieriges Jahr für Schwellenländeraktien

Seit 2013 sind Schwellenländeraktien vergleichsweise schwach. Die Lage verschlechterte sich 2018, teils weil steigende US-Zinsen den Dollar nach oben trieben.

Quellen: Bloomberg Finance L.P., DWS Investment GmbH; Stand: 05.12.2018

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