This website uses cookies in order to improve user experience. If you close this box or continue browsing, we will assume that you are happy with this. For more information about the cookies we use or to find out how you can disable cookies, see our Cookies Notice.

Deutsche Aktien - was sonst?

Mit der Korrektur sind deutsche Aktien noch attraktiver geworden. Angesichts steigender Gewinne sehen wir weiter Luft nach oben.

Am 23. Januar dieses Jahres erklomm der deutsche Aktienleitindex Dax ein neues Rekordhoch. Dann benötigte er gerade einmal acht Handelstage, um mehr als sieben Prozent und damit sämtliche Jahresgewinne wieder abzugeben. Das mag die leider zahlreich vorhandenen Skeptiker in Deutschland in ihrem Urteil bestärken, ihre Finger von Aktien zu lassen. Wir denken genau andersrum: jetzt erst recht. Selbst nachdem der Dax die 13.597 erreichte, trübte das unseren optimistischen Blick nicht, auch wenn wir daraufhin von einem gestiegenen Korrekturrisiko ausgingen.

Aus dem Risiko ist Gewissheit geworden, so dass wir uns jetzt sowohl aus strategischer als auch aus taktischer Sicht mit deutschen Aktien sehr wohl fühlen. Zumal gehen wir davon aus, dass sich der Abverkauf an den Rentenmärkten, der eine der Ursachen für die Aktienmarktschwäche sein dürfte, sich in dieser Dynamik nicht fortsetzen wird. Des Weiteren denken wir, dass diese Aktienmarktkorrektur, wieder einmal, stark technisch getrieben worden ist, da viele Marktteilnehmer nach dieser langen Phase geringer Volatilität auf dem falschen Fuß erwischt worden sein dürften. # Wer aber auch auf längere Sicht ein Problem mit Aktienindizes hat, die nah an ihren Rekordständen notieren, dem empfehlen wir zwei mögliche Abhilfen. Entweder einen Blick über den Großen Teich wagen und sich ein Beispiel am dortigen Optimismus nehmen. Denn auch nachdem der amerikanische Leitindex sich schon ein paar Monate länger auf Rekordkurs als der Dax befand, wurde dies mit immer neuer Begeisterung aufgenommen. Alternativ ignoriert man einfach den Dax und schaut auf den Dax Kursindex. Es ist nämlich lediglich der sehr viel schmeichelndere Dax, der als Performanceindex konzipiert ist, der seine alten Hochs aus den Jahren 2000 und 2007 bereits seit 2013 weit hinter sich gelassen hat.

Der Dax Kursindex kämpft mit alten Hochs. Der S&P 500 ist deutlich weiter.

Quelle: Thomson Reuters Datastream; Stand: 08.02.2018

Der Dax Kursindex hingegen, der wie die meisten anderen gängigen Aktienindizes (so auch der S&P 500) die Ausschüttungen nicht wieder fiktiv reinvestiert, hatte erst gerade zum zweiten Mal versucht, seine Rekordniveaus von 2000 und 2015 sichtbar zu überwinden. Vergleicht man Gleiches mit Gleichem, also den Dax Kursindex mit dem S&P 500, erkennt man erst, wie sehr die Wertentwicklung auseinanderklafft: Während Letzterer sich seit 2000 verdoppelt hat, hat sich der Dax Kursindex kaum bewegt. Selbst um die Dollarschwäche in dieser Zeitperiode bereinigt # bleiben die US-Aktien deutlich im Plus. Auch im Vergleich zu seiner eigenen Historie macht der Dax Kursindex derzeit eine gute Figur: Trotz gleichem Indexstand verdienen die Dax-Firmen heute mehr als dreimal so viel wie damals und schütten mehr als das Doppelte aus. #

Der wesentliche Grund für unseren positiven Blick auf deutsche Aktien sind jedoch das robuste makroökonomische Umfeld und die Verfassung deutscher Unternehmen.

Globales Wirtschaftswachstum als Treiber für deutsche Aktien

Auch wenn China regelmäßig als überragender Nachfragemotor für die deutsche Wirtschaft genannt wird, darf man nicht vergessen, dass die Europäische Union mit rund 60 Prozent Anteil an deutschen Exporten die wichtigste Exportregion für Deutschland bleibt. Entsprechend profitieren die deutschen Firmen derzeit vor allem von der Wachstumsdynamik auf dem Heimatkontinent. Schließlich hat die Eurozone aller Voraussicht nach das zweite Jahr in Folge ein höheres BIP-Wachstum als die USA erzielt. Wir rechnen damit, dass das BIP-Wachstum in der Eurozone 2017 2,3 Prozent erreicht hat, ein deutlicher Anstieg gegenüber den 2016 verzeichneten 1,7 Prozent. Für 2018 gehen wir zwar mit 2,0 Prozent von einem Rückgang der Wachstumsdynamik aus. Doch kommt auch diese leichte Abkühlung nicht ungelegen, da auch so das Wachstum immer noch deutlich über dem von uns veranschlagten Potenzial von 1 bis 1,2 Prozent läge. # Auch in Deutschland erwarten wir einen leichten Rückgang von 2,4 Prozent 2017 auf 2,1 Prozent im laufenden Jahr. Die Stimmung sowohl in Deutschland als auch in der Eurozone bewegt sich derweil weiter auf Rekordhöhen.

Die Stimmung in Europa und Deutschland war selten besser.

Quelle: Thomson Reuters Datastream; Stand: 08.02.2018

Wird der Aufschwung in Europa vor allem durch den regeren Konsum getragen, gehen wir in Deutschland zudem von einer weiteren Belebung der Investitionstätigkeit aus, die auch der hohen Kapazitätsauslastung geschuldet ist.

Mit der Kapazitätsauslastung steigt auch der Investitionsbedarf in Deutschland

Quelle: Thomson Reuters Datastream; Stand: 08.02.2018

Als Risiko für die Investitionstätigkeit hierzulande bleibt jedoch, dass sich der US-Präsident dieses Jahr etwas intensiver seinen protektionistischen handelspolitischen Vorhaben widmen könnte, worunter der Welthandel leiden könnte. Auch das genaue Gegenteil dieses Szenarios halten wir für ein Risiko: eine Überhitzung der Wirtschaft. Sei sie durch eine Beschleunigung des Welthandels oder durch eine heiß laufende Binnenwirtschaft, wie sie sich vor allem in den USA entwickeln könnte, getrieben. Sollten die Inflationserwartungen daraufhin deutlich ansteigen, könnten sich die Zentralbanken gezwungen sehen, die Zügel deutlicher als erwartet anzuziehen. Diese Gefahr würden wir tendenziell eher in den USA als in Europa verorten, auch wenn die Folgen global zu spüren sein dürften.

Derzeit rechnen wir in der Eurozone mit einer recht stabilen Inflationsentwicklung. Nach 1,5 Prozent im vergangenen Jahr gehen wir von 1,4 Prozent Konsumentenpreisinflation im laufenden Jahr aus. In den USA hingegen erwarten wir 1,8 Prozent, nach 1,5 Prozent im abgelaufenen Jahr. Das Risiko liegt aber aufgrund der Steuerreform und möglicher weiterer protektionistischer Maßnahmen in einem stärkeren Anstieg. Vorerst profitieren Aktien weiterhin von der historisch lockeren Geldpolitik der großen Zentralbanken.

Von der sich momentan bildenden Regierungskoalition in Deutschland hingegen erwarten wir uns für die Gesamtwirtschaft kaum nachhaltig wirkende Impulse, ob im positiven oder im negativen Sinne.

Der Dax hat Luft bis 15.000 auf Zweijahressicht

Ein Blick auf die Veränderungen der Konsensgewinnschätzungen hilft, unsere positive Einschätzung deutscher Aktien zu verstehen. Die Grafik zeigt, dass die 2018er Gewinnschätzungen für den Dax seit Anfang 2017 um fünf Prozent nach oben angepasst wurden. Das widerspricht nicht nur den gängigen Mustern - in der Vergangenheit mussten Analysten ihre Schätzungen im Laufe des Jahres meist nach unten korrigieren -, sondern damit belegen die Dax-Firmen zudem im globalen Maßstab einen vorderen Platz. Die Stabilität über die letzten Wochen erstaunt dabei angesichts des stärkeren Euros umso mehr, da die Analysten hier sonst meist recht zügig die negativen Translationseffekte berücksichtigen.

Gewinnerwartungen für den Dax trotz Euro-Stärke zuletzt weiter stabil

Quelle: Thomson Reuters Datastream; Stand: 08.02.2018

Wir erwarten für den Dax ein Gewinnwachstum von 8,0 Prozent für das laufende Jahr in Einklang mit dem 2017er Wachstum. Selbst wenn die Kursgewinne des Dax über die vergangenen zwei Jahre auch von einer Ausweitung der Bewertungsmultiplikatoren getragen wurden, so zeigt die untere Grafik doch, dass das KGV -Band über die vergangenen fünf Jahre recht stabil war. Um unser Kursziel von 14.100 für Ende 2018 zu erreichen, rechnen wir mit keiner weiteren Ausweitung des KGV. Zwar spricht die stimulierende Zentralbankpolitik sowie der synchrone Aufschwung bei gleichzeitig immer noch moderater Inflation unseres Erachtens generell für höhere Bewertungsmultiplikatoren. Auf der anderen Seite wollen wir aufgrund des fortgeschrittenen Stadiums dieses Zyklus, der ungewissen Folgen des Endes der extrem lockeren Geldpolitik, sowie der mittelfristigen Fragezeichen über Chinas Wirtschaftsmodell auch nicht zu euphorisch werden.

Bewertung vom Dax weniger ausgereizt als vom S&P 500

Quelle: FactSet Research Systems Inc.; Stand: 08.02.2018

* basierend auf Konsensgewinnschätzungen für die nächsten zwölf Monate

In den USA hat der S&P 500 in den vergangenen Jahren deutlich stärker von einer Bewertungsausweitung profitiert. Auch nach dem Marktrücksetzer notiert er noch 17 Prozent über dem 15-Jahresdurchschnitt, beim Dax sind es lediglich 9 Prozent. In KGV-Punkten gemessen ist die Prämie des S&P 500 gegenüber dem Dax damit so hoch wie nie in den vergangenen Jahrzehnten.

Überhaupt zum Vergleich mit dem S&P 500. Die untere Grafik zeigt, dass es in den vergangenen 25 Jahren drei längere Phasen gab, in welcher der Dax gegenüber dem S&P klar besser oder schlechter lief. Ob die seit zwei Jahren beobachtbare Konsolidierung bereits das Ende der mittlerweile fast zehn Jahre dauernden Schwächephase des Dax gegenüber dem S&P 500 darstellt, wollen wir zu diesem Zeitpunkt noch nicht beurteilen. Für eine absolute Dax-Kursprognose scheint der Vergleich mit den USA zwar überflüssig. Doch letztlich sind es immer auch relative Betrachtungsweisen, welche die großen Investoren dazu bewegen, ihre Gelder von einer Region in eine andere zu verschieben.

Die Grafik soll zudem einen weiteren Aspekt verdeutlichen, der für global agierende Investoren wichtig ist: den der richtigen Positionierung angesichts größerer Währungsverschiebungen. Wie wir unten noch weiter ausführen werden, mindert ein starker Euro für einen internationalen Investoren die Attraktivität des europäischen Marktes keineswegs.

Je stärker der Euro, desto stärker der Dax relativ zum S&P 500

Quelle: Thomson Reuters Datastream; Stand: 08.02.2018

Im Gegenteil: im Vergleich zum S&P 500 profitiert der Dax deutlich von einem stärkeren Euro. Das scheint auf den ersten Blick aufgrund der Währungsaufwertung zwingend. Denn warum sollte ein US-Investor in Erwartung eines schwächeren Euros in deutsche Exportfirmen investieren, wenn er anschließend seine in Euro erzielten Aktienkursgewinne in (weniger) Dollar tauschen muss. An der relativen Attraktivität eines Aktienindex eines Landes gegenüber einem anderen Land ändert sich durch Wechselkursverschiebungen damit sogar noch weniger als eine absolute Betrachtung suggerieren würde. Selbst wer davon ausgeht, dass ein starker Euro deutschen exportorientierten Firmen schadet, erkennt an der Grafik, dass aus Sicht eines (internationalen) Anlegers der Währungsanstieg die negativen realwirtschaftlichen Faktoren überkompensiert.

Doch auch dieser Aspekt wird unseres Erachtens überbewertet, wie wir im folgenden Absatz erläutern. Auch ein Blick auf die Dax-Entwicklung (diesmal in Euro) gegenüber dem handelsgewichteten Euro zeigt dies.

Das Schicksal des Dax hängt nicht an der Euro-Stärke

Quelle: Thomson Reuters Datastream; Stand: 08.02.2018

Euro-Kurs und Dax

Aufgrund der starken Exportabhängigkeit der deutschen Wirtschaft ist der Wechselkurs für Unternehmen und Anleger stets ein übergeordnetes Thema. Die Bedeutung für die Börsenkurse wird unseres Erachtens jedoch regelmäßig überschätzt. Zwar ist das enge Zusammenspiel zwischen Euro und Dax auf kurze Sicht regelmäßig beobachtbar - der Dax schwächelt also, wenn der Euro fester notiert. Doch auf längere Sicht bleibt von dieser Korrelation wenig übrig. Von einem schwächeren Wechselkurs bis zu besseren Absatzbedingungen im Ausland, höheren Gewinnen und einem steigenden Aktienkurs ist es meist ein langer, manchmal sogar ein gar nicht enden wollender Weg.

Um nur einige der Faktoren zu nennen, die man kennen müsste, um die Wechselkurssensitivität deutscher Unternehmen und ihrer Produkte, am Beispiel des Dollars, zu nennen:

  • Anteil der Umsätze in Dollar versus Anteil der Kosten in Dollar,

  • Substituierbarkeit der Produkte,

  • langfristige Lieferverträge und/oder Währungsabsicherungen,

  • größerer Fokus auf Produktivitätssteigerungen aufgrund einer stärkeren Heimatwährung und letztlich

  • das Reaktionsmuster der Konkurrenz.

Ein letztes Wort noch zum Dollar und der US-Abhängigkeit deutscher Unternehmen. Auch wenn exportorientierte Firmen insbesondere aus Ländern, die eine positive Handelsbilanz mit den USA vorweisen, generell wenig Geschenke des derzeitigen US-Präsidenten erwarten dürften, dürften auch sie nicht leer ausgehen. Schließlich profitieren auch sie zunächst einmal von den Steuererleichterungen. Europäische wie deutsche notierte Unternehmen erwirtschaften rund ein Fünftel ihrer Umsätze in den Staaten.

Treiber für die deutschen Exporte ist nicht der Euro

Quelle: Thomson Reuters Datastream; Stand: 08.02.2018

Doch wir können den typischen Reflex der Börse nicht ganz ignorieren, der da lautet: ein stärkerer Euro führt rein buchhalterisch dazu, dass im Ausland erwirtschaftete Gewinne in einem geringeren Eurobetrag resultieren (Translationseffekt). Doch nach der Rallye von 1,05 auf rund 1,25 Dollar binnen eines Jahres denken wir, dass der Dollar nun zunächst eine Konsolidierungsphase durchlaufen wird und damit als Treiber für Gewinne und Aktienkursschwankungen deutlich an Dynamik verlieren wird. Ohnehin handelt es sich bei den Währungsbewegungen seit Ende Dezember in erster Linie um eine Dollar-Schwäche und keine Euro-Stärke.

Unsere Präferenzen im deutschen Markt

Die oben erwähnten guten wirtschaftlichen Rahmenbedingungen sowie die optimistischen Gewinnschätzungen der Analysten spiegeln sich in den allermeisten Ausblicken der Firmen wider. "Auf den Kapitalmarktkonferenzen zum Jahresanfang haben wir sehr zuversichtliche Kommentare der deutschen Firmenlenker gehört. Die Auftragsbücher werden von allen Regionen der Welt gut gefüllt. Hier zeigt sich der oft genannte globale synchrone Aufschwung, von dem die exportlastigen deutschen Aktienindizes natürlich besonders profitieren" meint Tim Albrecht, Leiter Aktien Deutschland, Österreich und Schweiz der Deutschen Asset Management, und fügt hinzu: "und es bleibt nicht nur beim Umsatzwachstum, wir sehen auch eine Margenausweitung über viele Sektoren hinweg"

So profitieren etwa Grundstoffsektoren wie Stahl und Chemie von idealen Rahmenbedingungen – eine steigende Nachfrage stößt auf teils rückläufiges Angebot. "Einige Branchen profitieren derzeit stark von dem Strategieschwenk in der chinesischen Wirtschaftspolitik. Angesichts desaströser Umweltbelastungen in vielen Regionen Chinas hat Peking die Schließung besonders emissionsintensiver, veralteter Produktionsstätten angeordnet. Das erhöht auch die Preismacht deutscher Anbieter", meint Albrecht.

Neben klassischen exportorientierten Industriesektoren sind wir auch bei Technologieunternehmen übergewichtet, die weiter von einem strukturellen Wachstum profitieren sollten, da im Zuge der gegenwärtigen Digitalisierungswelle das Thema IT-Investitionen in jeder Branche und in jedem Unternehmen Chefsache ist und bleibt.

Wir mögen auch den Finanzsektor, der von der immer sichtbarer werdenden Zinswende profitiert. Allerdings sehen sich insbesondere die europäischen Banken hier einem stärkeren Druck ihrer US-Wettbewerber ausgesetzt, die unter der Ägide der jetzigen US-Regierung in den Genuss eines Regulierungsabbaus kommen. Wir präferieren daher die Versicherer und schauen uns vor allem solche mit soliden Bilanzen und großzügigem Ausschüttungsverhalten an.

Auch im deutschen Automobilsektor gibt es Licht und Schatten. Die deutschen Automobilhersteller stehen derzeit vor großen Herausforderungen, die Investitionen in Forschung und Entwicklung erfordern. Obwohl die Unternehmen in der Vergangenheit gezeigt haben, dass sie innovativ sind und auch mit strukturellen Veränderungen umgehen können, bleiben wir in diesem Subsektor leicht untergewichtet und konzentrieren uns auf ausgewählte Automobilzulieferer.

Angesichts sich stetig verbessernder Arbeitsmärkte und Konsumentenstimmung in Deutschland und Europa behalten wir auch zyklische Konsumwerte im Auge.

Wir glauben weiter an das sehr gute Ertragspotential von Nebenwerten. Da einige Nebenwerte eine deutliche Prämie zu Dax-Titeln aufgebaut haben, gilt es in dem Bereich selektiv zu sein. Neben den guten Ertrags- und Wachstumszahlen profitieren diese Firmen vom ungebremsten Interesse auch ausländischer strategischer Käufer. Die Robustheit der Nebenwerte zeigt sich ebenfalls in der jüngsten Aktienmarktkorrektur. Während historisch Neben- und Technologiewerte als schwankungsanfälliger galten und in Korrekturphasen schneller verkauft wurden, haben sich sämtliche Aktiengattungen in Deutschland in der jüngsten Korrektur sehr ähnlich verhalten.

Defensive Sektoren wie nichtzyklischer Konsum, Versorger und Immobilien haben wir hingegen weiter untergewichtet. Sie dürften insbesondere von weiteren Zinserhöhungssorgen betroffen sein.

Sorgen in Bezug auf einzelne deutsche Aktien machen wir uns ansonsten vor allem dann, wenn sich Vorstände nach Übernahmegelegenheiten im Ausland umschauen. Insbesondere mit Akquisitionen in den USA haben deutsche Unternehmen viel Geld verbrannt. Und es scheint immer noch nicht so, als wäre man hier auf der Lernkurve deutlich vorangeschritten.

Fazit: Es spricht mehr für als gegen deutsche Aktien

Wir sind nach dem starken Jahresauftakt optimistisch für deutsche Aktien geblieben und sind es nach der jüngsten Korrektur erst recht. "Wir sehen den Dax eher bei 15.000 als bei 10.000 Punkten. Das Gewinnwachstum stützt die Kurse ebenso wie die Rekordausschüttungen, die uns in der nahenden Dividendensaison erwarten. Im Schnitt erwarten wir eine Dividendenrendite von über drei Prozent, was deutsche Aktien mittelfristig ebenfalls stützen dürfte", gibt sich Tim Albrecht überzeugt. Während ein starker Euro in der relativen Betrachtung zu Aktienmärkten in Übersee sogar für den Dax spricht, verorten wir auch die Inflationsgefahren eher in den USA als in Europa. Unsere positive strategische Sicht auf deutsche Aktien wird derzeit noch durch taktische Überlegungen ergänzt, da wir Rückschläge zum Ausbau von Positionen nutzen.

Gleichwohl ist uns bewusst, dass der deutsche Aktienmarkt sich nicht von potentiellen globalen Marktverwerfungen abkoppeln kann. Falls etwa die Anleger aus Sorge vor nachhaltigen Inflationsschüben umschichten und dabei insbesondere ihre derzeit hohen Positionen an Aktien und Unternehmensanleihen abbauen. Zwar sehen auch wir größere Sprünge der Anleiherenditen als eines der Hauptrisiken. Es entspricht jedoch nicht unserem Kernszenario.

1

Vor allem die Leerverkäufer von Volatilitätsinstrumenten, Trendfolge-Fonds sowie Risiko-Paritätsstrategien dürften zu den sich selbst verstärkenden Abverkäufen beigetragen haben.

2

Der Dollar gab in dieser Periode gegenüber dem Euro um 28 Prozent nach.

3

Bezogen auf die Gewinne und Dividendenausschüttungen des Vorjahres

4

Allerdings wollen wir an dieser Stelle nicht verhehlen, dass uns das Zusammenspiel aus realem Wirtschaftswachstum, Inflation, Potenzialwachstum und Arbeitsmarkt an den althergebrachten ökonometrischen Modellen zweifeln lässt.

Verwandte Einträge

23.02.2018 New Chart of the week

Chart of the week

Die Bewertung des S&P 500 ist ausgereizt. Jetzt müssen steigende Gewinne her

16.02.2018 Chart of the week

Chart of the Week

Konjunkturoptimismus treibt derzeit Rentenmärkte stärker als Inflationsangst.

13.02.2018 CIO Flash

Wir bleiben konstruktiv

Unsere Ziele für Dezember 2018, leicht angepasst.

09.02.2018 Chart of the week

Chart of the week

Zurück zu alten Normalzuständen

07.02.2018 Makro-Ausblick

"Niedrig und langsam" – vorerst

Warum sich niedrige Arbeitslosigkeit nach wie vor auf Löhne und Preise auswirkt

06.02.2018 CIO Flash

Ein Stück mehr Normalität

Starker Jahresauftakt und Inflationssorgen lösen Korrektur aus. Wir bleiben optimistisch.

06.02.2018 Investment-Ampeln

Investmentampeln

Unsere taktische und strategische Sicht

26.01.2018 Chart of the week

Chart of the Week

US-Gewinnprognosen starten stark ins Jahr 2018

19.01.2018 Chart of the week

Chart of the week

Unsere Präferenz für deutsche Aktien, erklärt anhand des Dax Kursindexes

05.01.2018 Investment-Ampeln

Investmentampeln

Unsere taktische und strategische Sicht

22.12.2017 Makro-Ausblick

Bitte kein Bit-Coin

So genial die Idee, so offen seine Zukunft. Die liegt eben doch in Staatshand.

20.12.2017

CIO View in Kürze

Marktausblick 2018

15.12.2017 Chart of the week

Chart of the week

Staatsanleihen sind langweilig? Von Wegen!

07.12.2017 Fokus

Wann endet der Bullenmarkt?

Droht nach der langen Bergfahrt jetzt eine größere Korrektur?

07.12.2017 Anleihen

Auch bei Renten geht noch was

Unternehmens- und Schwellenländeranleihen in 2018 bevorzugt.

07.12.2017 Prognosen

Unsere Prognosen

Alle Prognosen auf einen Blick

07.12.2017 Makro-Ausblick

Was schiefgehen könnte

Obwohl von Inflation wenig zu merken ist, sollte sie genau beobachtet werden.

07.12.2017 Multi Asset

Aktien, was sonst?

Wir haben uns für den Spätzyklus positioniert.

Feedback

Wir freuen uns über Ihr Feedback zu diesem Artikel oder zur aktuellen Seite.