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Aktien, was sonst?

Wir haben uns für den Spätzyklus positioniert. Für Multi-Asset-Strategien und -Portfolios bevorzugen wir daher weiter Aktien.

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Editorial

Multi Asset

Aktien, was sonst?

Wir haben uns für den Spätzyklus positioniert. Für Multi-Asset-Strategien und –Portfolios bevorzugen wir daher weiter Aktien.

In der modernen Portfoliotheorie spielt das Konzept der Effizienzgrenze eine große Rolle. Gerade im aktuellen Marktumfeld ist es hilfreich. Die Effizienzgrenze entsteht durch die Abbildung aller Anlagen oder Anlagenkombinationen in einem Diagramm. Für jede Anlage zeigt das Diagramm die erwarteten Erträge und Risiken (gemessen anhand der Variabilität des Portfolioertrags). So lassen sich leicht die Anlagen oder Portfolios identifizieren, die (unter Berücksichtigung der Korrelationen) bei einem bestimmten Risikoniveau die höchsten Renditen erwarten lassen. Das wären dann auch die einzigen Portfolios, die jeder rational denkende Anleger gern hätte. Sie bilden damit die ursprüngliche Effizienzgrenze.

Nehmen wir nun aber an, dass es eine risikofreie Anlage gibt, die eine niedrige, aber sichere Rendite garantiert. Die neue Effizienzgrenze verläuft jetzt geradlinig, vom risikolosen Zins bis zum Berührungspunkt mit der ursprünglichen Effizienzgrenze. Zentralbanken haben durch ihr Anleihekaufprogramm die Rendite lang laufender Staatsanleihen nach unten gedrückt, die häufig als Indikation für den risikolosen Zins eines Landes verwendet werden. In weiten Teilen der Eurozone bleiben diese Zinssätze nahe oder sogar unter der Null. Dies war mit ein Grund, warum die Effizienzgrenzen für weltweit gestreute Multi-Asset-Portfolios im historischen Vergleich niedriger, aber steiler geworden sind. Um ein Portfolio mit positiven erwarteten Erträgen aufzubauen, muss man daher deutlich mehr Risiko in Kauf nehmen, als es historisch der Fall war.

Risiko lohnt sich noch immer

Es lohnt es sich wohl immer noch, Risiken einzugehen. Wir nutzen dazu überwiegend Aktien. Das Gesamtrisiko des Portfolios muss dabei kontrolliert und Risiken entsprechend überwacht werden. Die Aktienbewertungen sind zwar hoch, aber noch nicht zu hoch für weitere Gewinne. Das Gewinnwachstum ist nach wie vor solide. Derzeit sehen wir zu Aktien kaum eine Alternative mit ähnlichen Renditen – zumal sie wesentlich liquider sind als beispielsweise Hochzinsanleihen. An den Rentenmärkten rechnen wir bei einer flacheren Zinsstrukturkurve mit weiterhin niedrigen Zinsen. Wir sehen den Markt weiter im Spätzyklus. Bei Anleihen bevorzugen wir Schwellenländer gegenüber Industrieländern. Das Schuldenniveau steigt, vor allem in den USA, wird aber von robusten Gewinnen getragen. Wir rechnen nicht mit massiven Erhöhungen der Realzinsen, die die Opportunitätskosten für Gold erhöhen würden. Gold bleibt daher eine bevorzugte Anlage zur Diversifizierung von Multi-Asset-Portfolios gegen Eventrisiken.

Carpe diem

Unsere Positionierung basiert auf dem positiven makroökonomischen Umfeld, das wir im nächsten Jahr erwarten. Der Druck auf die Zentralbanken, die Zinsen zu rasch zu erhöhen, sollte begrenzt bleiben. Der Höhepunkt des Quantitative Easing (QE) dürfte aber Ende 2018 erreicht sein. Im Hinblick darauf, welche Auswirkungen die Geldpolitik auf die Preise von Vermögensgütern in den letzten Jahren hatte, könnte dies gleichzeitig ein Wendepunkt im Zyklus markieren. Bis dahin dürfte aber die Geldpolitik locker und damit die Nachfrage der Investoren nach Wertpapieren, die höhere Kupons und Dividenden sowie Kurspotenzial bieten, hoch bleiben.

Das bringt uns zur Effizienzgrenze zurück. Aufgrund der QE-Maßnahmen werden Anleger zu höheren Risiken gezwungen. In Erwartung einer weniger expansiven Geldpolitik könnte die Volatilität von niedrig auf mittel springen. Risikokennziffern auf Basis der Volatilität der letzten Jahre könnten in die Irre führen. Sie dürften die möglichen Auswirkungen von Ereignissen, die wir aktuell für wenig wahrscheinlich halten, unterschätzen. Hierzu gehören eine plötzliche Rezession oder ein überraschender Inflationsanstieg, möglicherweise begleitet von Fehlentscheidungen der Zentralbanken. Die Geldpolitik der US-Notenbank Fed und der Europäischen Zentralbank (EZB) könnte auch noch weiter auseinanderdriften – mit entsprechenden Auswirkungen auf Leitzins und EUR/USD-Wechselkurs. Starke Verschiebungen in der Geldpolitik oder geopolitische Eskalationen könnten vorübergehend höhere Volatilität auslösen, die aber derzeit kaum eine entscheidende Richtungsänderung auslösen dürfte. Wir gehen davon aus, dass die niedrige Volatilität länger anhalten wird, möglicherweise weitere 12 bis 24 Monate.

Niedrigere Renditen zu erwarten

Die Effizienzgrenze für weltweit gestreute Multi-Asset-Portfolios dürfte niedriger, aber steiler verlaufen als es historisch der Fall war.

Quellen: Bloomberg Finance L.P., Deutsche Asset Management Investment GmbH, Stand: November 2017

*Wertentwicklung bezieht sich auf MSCI World, Barclays Global Aggregate Bond Index und J.P. Morgan Global Bond Index Germany

**Die Prognose basiert auf umfassenden Anlageklassendaten der Deutsche AM Multi Asset Group

2017 – ein ungewöhnliches Jahr

Die Markteinbrüche (also der Unterschied zwischen Zwischenhochs und Zwischentiefs) vieler Vermögenswerte lagen zuletzt unter früheren Durchschnittswerten.

Quellen: Bloomberg Finance L.P., Deutsche Asset Management Investment GmbH, Stand: November 2017

*Barclays Euro Aggregate Corporate Total Return Index (unhedged)

**Barclays Pan-European High Yield (Euro) TR Index

***J.P. Morgan EMBI Global Diversified Composite

Allokation

Risiken richtig auswählen

Diversifikation mit traditionellen Anlageklassen wird schwieriger.

Unter den risikoreicheren Anlageklassen bleiben Aktien für uns die erste Wahl. Aus taktischer Sicht stellen wir eine ungewöhnlich optimistische Stimmung fest. Das erhöht die Wahrscheinlichkeit für Rücksetzer, trotz solider Fundamentaldaten. Regional gesehen sprechen günstigere Bewertungen und eine höhere Gewinndynamik für Aktien außerhalb der USA, insbesondere für asiatische Schwellenländer. Bei wachstumssensiblen Rohstoffen sehen wir weiter Potenzial. Eine Marktkorrektur dürfte am ehesten Anleihen der Industrieländer, vor allem Hochzinsanleihen, zusetzen. Zur Diversifizierung investieren wir zunehmend in alternativen Strategien, da dies mit traditionellen Anlageklassen immer schwieriger wird.

Quelle: Multi Asset Group, Deutsche Asset Management Investment GmbH; Stand: 21.11.2017

Die hier dargestellte Vermögensaufteilung entspricht einem ausgewogenen, in Euro denominierten Modellportfolio. Sie ist nicht unbedingt für jeden Anleger geeignet und kann jederzeit und ohne Vorankündigung geändert werden. Alternative Anlagen sind mit diversen Risiken behaftet, nicht unbedingt für jeden Anleger geeignet und für jedes Portfolio verfügbar.

Indikatoren

Überwiegend sonnig

Die Indikatoren signalisieren weiter ein ausgezeichnetes Börsenumfeld

Bereits seit Monaten deuten die Indikatoren auf ein sehr positives Marktumfeld hin, was maßgeblich an zwei Faktoren liegt. Zum einen scheint an den Märkten ein gewisser Gewöhnungseffekt bezüglich geopolitischer Risiken eingesetzt zu haben. Zum anderen wachsen weite Teile der Weltwirtschaft im Gleichschritt. Dies hat die Zuversicht der Kapitalmarktteilnehmer weiter gestärkt. Der Makro-Indikator ist deshalb zuletzt wieder deutlich gestiegen.

Die anhaltend positiven wirtschaftlichen Daten hatten allerdings bereits im Sommer die Analystenerwartungen beflügelt. Das erhöhte den Spielraum für Enttäuschungen, der Surprise-Indikator drehte zwischenzeitlich ins Negative. Seitdem haben sich die Erwartungen wieder der Realität angepasst. Es gab wieder mehr positive Überraschungen, und der Surprise-Indikator stieg seit Ende Juni kontinuierlich. Der Sub-Indikator für Europa hat im Oktober gar ein neues Allzeithoch markiert. Den zuletzt sehr hohen Risikoappetit der Investoren spiegelt der Risiko-Indikator wider, der Ende Oktober den höchsten Stand seit 2012 erreichte. Dies ging mit einer überwiegend positiven Entwicklung der Aktienmärkte einher. Alle drei Multi Asset-Indikatoren befinden sich derzeit, wie 2017 zumeist, im positiven Bereich.

Makro-Indikator

Kondensiert eine Vielzahl von konjunkturellen Daten

Quelle: Deutsche Asset Management Investment GmbH; Stand: 15.11.2017

Risiko-Indikator

Gradmesser für die aktuelle Risikoneigung an den Finanzmärkten

Quelle: Deutsche Asset Management Investment GmbH; Stand: 15.11.2017

Surprise-Indikator

Misst die Abweichung der Konjunkturdaten von den Erwartungen

Quelle: Deutsche Asset Management Investment GmbH; Stand: 15.11.2017

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