Investmentampeln

Ausblick und Änderungen

Nach einem so starken Jahresstart und einem ebenso starken Start in das zweite Quartal fragt man sich, was für den Rest des Monats und den Rest des Quartals zu erwarten ist? Es gibt eine Reihe von Marktweisheiten, die für eine Fortsetzung der jüngsten Stärke sprechen, insbesondere das positive Momentum. Dies gilt umso mehr, als der Markt sogar steigen kann, wenn er nicht von den Technologiekonzernen angetrieben wird, wie derzeit zu sehen ist. Zweitens dürfte es schwierig sein, Investoren zu finden, die bereit zum (Aktien) Verkauf sind, während die Einkaufsmanagerindizes stark sind und sowohl Unternehmensgewinne als auch die Konsensgewinnschätzungen steigen. Und zu guter Letzt gibt es ja immer noch die allzeit bekannte Warnung, sich nicht gegen die US-Federal Reserve (Fed) zu stellen.

Was uns wiederum direkt zu den Gründen für eine vorsichtigere Haltung bringt: Auch wenn man nicht gegen die Fed kämpfen sollte, sollte man sich fragen, ob die Fed die Märkte noch unter Kontrolle hat? Oder genauer gesagt: ob sie die Inflation noch unter Kontrolle hat? Die Fed hat kürzlich bekräftigt, dass sie die Zinssätze bis mindestens 2023 (einschließlich) auf jetzigem Stand belassen will. Und dass sie keine Probleme damit habe, falls die Inflation eine Zeit lang über zwei Prozent verharren würde. Schaut man auf die aktuelle Inflationsdynamik, ergänzt um die anschwellende Wiedereröffnungsphantasie bei gleichzeitigen Lieferkettenengpässen, könnte es einigen Anlegern jedoch schwer fallen zu glauben (wie auch uns), dass das meiste davon einmaligen Charakter in diesem und auch vielleicht nächsten Jahr hat. Also keine wiederkehrenden Preissteigerungen darstellt, wie sie für die Inflation notwendig sind. Die andere Marktweisheit, die zu mehr Vorsicht mahnt, lautet: Buy the rumors, sell the facts.^[2] Während die Investoren also jetzt sehr auf die Dynamik der Wiedereröffnung und die Aussicht auf fiskalische Anreize setzen, könnte dies dementsprechend bereits in den Märkten eingepreist sein. Und wenn es dann wirklich passiert, könnte die Ernüchterung über Umsetzungsprobleme eintreten. Und in Bezug auf die relative Attraktivität einzelner Regionen könnte man meinen, dass wir uns jetzt auf dem Höhepunkt der US-Euphorie und dem Höhepunkt der Europa-Skepsis befinden. Dies könnte sich im Laufe dieses Jahres oder spätestens im nächsten Jahr wiederum umkehren. Eine ähnliche Entwicklung haben wir bereits in Asien gesehen. Es hat den Höhepunkt der Euphorie (als erster in und als erster aus der Pandemie heraus, weniger BIP-Verlust als andere Regionen) bereits Mitte letzten Jahres erreicht. Dies könnte einer der Gründe dafür sein, dass der asiatische Finanzmarkt nun anderen Finanzmärkten hinterherhinkt. Für die nähere Zukunft sehen wir die einzelnen Anlageklassen wie folgt:

Anleihen

Während wir davon ausgehen, dass der mittelfristige Aufwärtstrend der Staatsanleiherenditen intakt ist, sind wir derzeit nur für deutsche 10-jährige Bundesanleihen negativ, da wir bei den US-Staatsanleihen eine Konsolidierung auf dem aktuellen Niveau sehen. Auch bei Staats- und Unternehmensanleihen aus Schwellenländern sind wir neutral, da sie sowohl mit negativen idiosynkratischen Nachrichten als auch mit stärkeren US-Vorgaben (US-Dollar und Zinsen) zu kämpfen haben.

Bei den Unternehmensanleihen bleiben wir für die meisten Segmente der Euro- und US-Märkte positiv gestimmt, mit Ausnahme der US-Investment-Grade-Anleihen, bei denen wir auf neutral gegangen sind. Zwar gibt es einige positive Aspekte, die für dieses Segment sprechen, doch sind wir der Meinung, dass der Markt den Erwartungen vorausgelaufen ist, insbesondere wenn man die allgemein steigende Renditekurve an den Märkten betrachtet. Letzteres gilt zwar auch für US-Hochzinsanleihen, doch profitiert diese Anlageklasse davon, dass sie noch stärker zyklisch ausgerichtet ist und gleichzeitig eine niedrigere durchschnittliche Duration hat. Die Ausfallraten liegen unter dem historischen Durchschnitt und unter den Erwartungen des letzten Jahres. Was Europa betrifft, so haben Unternehmensanleihen den Vorteil, dass sie weniger Konkurrenz durch Staatsanleihen haben, die teilweise immer noch negative Renditen aufweisen. Zudem stützen die EZB-Käufe weiterhin den Markt, der daher immer noch einen leichten Nachfrageüberhang hat. Wir werden jedoch sowohl bei Anleihen mit und sowie ohne Investment-Grade-Status etwas selektiver.  

Beim US-Dollar bleiben wir gegenüber verschiedenen Währungen weiterhin positiv gestimmt, da sowohl die makroökonomische Dynamik als auch die Zinsdifferenz zu vielen anderen Regionen (bei noch immer geringen Währungsabsicherungskosten) für den Greenback sprechen.

Aktien

Aktien sind im kommenden Quartal gegensätzlichen Kräften ausgesetzt. Während die Gewinne überraschend stark sind, begrenzen die steigenden Anleiherenditen die Bewertung nach oben. Wir glauben immer noch, dass eine Barbell-Strategie (zyklische Werte und Informationstechnologie) in dieser Situation die beste Option ist.

Genauer gesagt bleiben wir bei der Ansicht, dass unsere Marktprognose (z.B. S&P 500 4.100 für März 2022) etwas Aufwärtspotenzial bietet, solange die Realzinsen negativ bleiben, d.h. 10-Jahres-US-Treasury-Renditen unter rund zwei Prozent bleiben. Die meisten Unternehmen sollten in der Lage sein, höhere Kosten weiterzugeben und bieten daher einen gewissen Inflationsschutz für Aktienanleger. Wir erwarten jedoch, dass höhere nominale Renditen das Aufwärtspotenzial der US-Bewertungsmultiplikatoren begrenzen werden. Unsere Annahmen zu den europäischen Multiplikatoren erscheinen da deutlich konservativer.

Höhere Renditen haben eine massive Sektor-Rotation aus "High-Duration"-Aktien^[3] in zyklische Unternehmen ausgelöst. Infolgedessen laufen Substanzwerte derzeit deutlich besser als Wachstumswerte. Die Chancen stehen gut, dass sich dieser Trend fortsetzt, solange sich die globalen Einkaufsmanagerindizes weiter verbessern. Daher halten wir an einer Barbell-Strategie fest, die dazu beitragen sollte, an einem starken Gewinnwachstum zu partizipieren und gleichzeitig das Zinsrisiko zu begrenzen. Als solches empfehlen wir auf der einen Seite einen zyklischen Fokus zwischen und innerhalb der Sektoren. Automobil- und Konsumwerte, chemische Grundstoffe und viele Industriewerte in Europa und Asien bleiben attraktiv. In den USA sollten Banken aufgrund von Rückstellungsauflösungen, Aktienrückkäufen und sich verbessernden Zinserträgen immer noch ein Aufwärtspotenzial bieten. Unserer Ansicht nach bieten europäische Nebenwerte ein besseres zyklisches Aufwärtspotenzial als die entsprechenden Standardwerte. Vorsichtiger wären wir jetzt bei Energiewerten, die bereits einen sehr starken Lauf dieses Jahr vorweisen können, aus Nachhaltigkeitsgründen aber nicht mehr von allen Investoren gekauft werden. Auf der anderen Seite des Anlagespektrums setzen wir weiterhin auf Technologiewerte, da der säkulare Digitalisierungstrend weiterhin intakt ist. Überteuerte Wachstumswerte (z.B. mit einer Bewertung von über 20 beim Unternehmenswert-Umsatz-Verhältnis) würden wir aber weiterhin meiden. Wir bleiben vorerst bei der Untergewichtung von Immobilien, stellen aber fest, dass der Sektor eine gewisse "Wiedereröffnungs"-Attraktivität aufweist.

Auf regionaler Ebene bleiben wir trotz der jüngsten schwächeren Performance bei unserer Präferenz für Asien. Ein erwartetes Gewinnwachstum von 30 Prozent im Jahr 2021, eine vernünftige Bewertung, die wirtschaftliche Stärke Chinas und die steigende Beteiligung inländischer Investoren sind für uns weiterhin attraktiv.

Alternative Anlagen

Der Ölmarkt hatte in den letzten Wochen viele Nachrichten zu verkraften: die Suezkanal-Blockade, das OPEC-Treffen, das zu der erwarteten Einigung führte, die Produktion in den nächsten drei Monaten schrittweise zu erhöhen, und natürlich die widersprüchlichen Signale von Impfungsfortschritten in einigen Ländern und neuen Lockdowns in anderen. In Anbetracht all dieser Aspekte erwarten wir, dass die Rohölpreise unterstützt bleiben, während es kurzfristig zu einer gewissen Volatilität kommen könnte. Bei den Metallen tragen die Edelmetalle weiterhin die Hauptlast des Anstiegs der nominalen Renditen. Zusätzlich könnten starke Abflüsse von Edelmetall-ETFs für weiteren Preisdruck sorgen. Wir bevorzugen weiterhin Industriemetalle (Kupfer und Aluminium) gegenüber Edelmetallen, da eine – wenn auch leicht verzögerte – wirtschaftliche Erholung diesem Segment angesichts der restriktiven Angebotsbedingungen einen erneuten Nachfrageschub verleihen dürfte.